清华新闻网9月18日电 近日，清华大学五道口金融学院助理教授陈卓及其合作者们撰写的论文《债券可抵押性与资产定价：来自中国债券市场的证据》（Pledgeability and Asset Prices: Evidence from the Chinese Corporate Bond Markets）获评2019年“亚瑟·沃加”最佳学术论文奖（Arthur Warga Award）。

“亚瑟·沃加”最佳学术论文奖每年颁布两次。金融研究协会（Society of Financial Studies）分别从其北美金融会议和亚太金融会议中各甄选出一篇关于固定收益资产领域相关问题的优质论文颁发该奖项，并给予获奖学者协会基金2%的资金作为奖金。

在本篇论文中，陈卓与其合作者利用中国特有的双债券市场（银行间市场和交易所市场），从实证角度探讨了资产可抵押性（pledgeability）对于资产价格的影响，量化了每单位可质押性的变化所带来的资产价值的变化，并且利用其估计测算出了中国债券市场参与者的影子资本成本。

这篇文章从量化测量资产可质押性价值的角度取得了学术上的突破：利用中国债券市场的一种制度设置的独特性和一个市场参与者未预期到的政策冲击，估计债券可抵押性的价值。

本论文的样本区间为2014年6月至2015年5月，同时利用2014年12月8日发生在交易所市场的“政策冲击”作为半自然实验进行工具变量检验。由于该政策冲击仅仅作用于交易所市场的企业债，而银行间市场的企业债可质押性并没有证据表明受到了明显影响，因此可以认为事件前后同一只债券跨市场收益率差值的变化，仅仅是由于其在交易所市场可质押性的改变引起的。

政策改变前后交易所各评级企业债平均估值折扣（haircut）

政策改变前后的企业债“交易所溢价”的双重差分系数估计

本文通过追踪两个债券市场同一债券的价差在事件前后的变化，利用双重差分（Diff-in-Diff）和工具变量法，对债券可抵押性的价值进行了估计，倒推出的影子资本成本大约为年化1.3%至2.8%。

该论文给出了可抵押性的估值区间，有助于学术界和业界更好地了解中国债券市场的定价决定因素和投资者的隐含融资成本，也为政府政策设计提供了有益参考。

供稿：五道口金融学院

编辑：李晨晖

审核：赵姝婧